BND: Sinkende Beschäftigungsstabilität verbessert vorübergehend die Aussichten für den Anleihemarkt

Langfristige Anleihen mit geringem Risiko gehören zu meinen bevorzugten Anlagegruppen, da ich der Meinung bin, dass der Anleihenmarkt oft mehr Aufschluss über wirtschaftliche Trends gibt als Aktien. Meistens war ich pessimistisch für den längerfristigen Anleihenmarkt, wie zum Beispiel für den beliebten ETF. NASDAQ: BND. Ich wurde im Jahr 2020 erstmals pessimistisch gegenüber der BND, da ich erwartete, dass die QE-Bemühungen zu übermäßiger Inflation und einem Anstieg am langen Ende der Zinskurve führen würden.

Im vergangenen Jahr schwankte meine Einschätzung größtenteils zwischen pessimistisch und neutral, was hauptsächlich auf Schwankungen der Inflationssignale zurückzuführen war. Seit März war ich pessimistisch in Bezug auf die BND, da ich glaubte, dass die Inflationsfaktoren wieder anziehen würden, wie die Inflation im Dienstleistungssektor signalisiert. Ich muss meine Einschätzung jedoch aktualisieren, da die Inflation im Dienstleistungssektor seitdem stark in eine disinflationäre Richtung geschwenkt ist, was mit einem erhöhten Druck auf dem Arbeitsmarkt einhergeht, der eine traditionelle Rezession ankündigen könnte.

Der Arbeitsmarkt signalisiert Deflation

Meine langfristigen Ansichten zum BND haben sich gegenüber meiner vorherigen Einschätzung praktisch nicht geändert. Wie dort ausführlich dargelegt, scheint es für die USA unmöglich, ihre öffentliche und private Schuldenlast zu bewältigen, ohne einen längeren Preisanstieg zuzulassen. Die Zinsen machen ein Viertel der Steuereinnahmen des Bundes aus, während die öffentliche Verschuldung etwa das 6,4-fache der Steuereinnahmen beträgt. Auch das Bundesdefizit wächst trotz eines leichten Anstiegs der Steuereinnahmen wieder. Zwei Drittel des BND sind US-Staatsschulden, und der Fonds hat eine effektive Laufzeit von 8,4 Jahren. Er birgt nicht dieselben Risiken wie Anleihenfonds mit längerer Laufzeit, birgt aber dennoch ein beträchtliches Risiko im Zusammenhang mit einer erwarteten chronisch erhöhten Inflationsrate in den kommenden Jahren.

Dennoch kommt es sehr selten vor, dass risikoarme Anleihen, insbesondere Staatsanleihen, während einer Rezession an Wert verlieren. Meine bisherige Einschätzung war sowohl kurzfristig als auch langfristig pessimistisch. Der BND ist seit März unverändert, könnte aber in den kommenden Monaten einem gewissen Aufwärtsdruck ausgesetzt sein, da der kurzfristige disinflationäre Druck zuzunehmen scheint, der zu einer risikoaversen Umschichtung von Aktien zu Anleihen führen könnte. Auch hier bleibt meine langfristige Einschätzung des BND gemäß meinen langjährigen Aussagen pessimistisch, aber angesichts des so schnellen Rückgangs der Dienstleistungsinflation muss ich meine kurzfristige Einschätzung überarbeiten.

Ich glaube, dass die Dienstleistungsinflation im Auge behalten werden sollte, da sie weniger von der Volatilität der Rohstoffpreise beeinflusst wird. Obwohl die Kerninflation den direkten Einfluss von Nahrungsmitteln und Energie ausklammert, beeinflussen diese Rohstoffe dennoch indirekt (mit einer längeren Verzögerung) den Preis aller Waren, da die Energiekosten die Kosten für Produktion, Transport und die meisten anderen wichtigen Warenmärkte bestimmen.

Dienstleistungen sind jedoch nicht so stark von den globalen Rohstoffpreisen abhängig und hängen viel mehr von Angebot und Nachfrage auf dem heimischen Arbeitsmarkt und in Schlüsselbranchen wie dem Wohnungs- und Gesundheitswesen ab. Die Inflation bei Dienstleistungen ist größtenteils weniger volatil als die bei Gütern. Wenn es also zu einem starken monatlichen Rückgang oder Anstieg der Inflation bei Dienstleistungen kommt, gibt uns das einen Hinweis darauf, wohin die allgemeine Inflationsrate tendieren könnte.

Wie Sie unten sehen können, kam es zu einem starken Anstieg der Inflation im Dienstleistungssektor, gefolgt von einem jüngsten Absturz:

Als die Inflation im Dienstleistungssektor auf Jahresbasis bei 8% lag, schien die Inflation chronisch erhöht zu sein. Tatsächlich war der Wiederanstieg der „Super-Kern“-Inflation (ähnlich der Dienstleistungsinflation) wahrscheinlich ein treibender Grund für die Entscheidung der Fed, die Zinssenkungen bis 2025 aufzuschieben. Sehen Sie sich den Anstieg der Zinsprognose von Januar bis heute an:

Die für die nächsten ein Jahr erwartete Zinsänderung ist im Jahr 2024 deutlich gestiegen, sodass Zinssenkungen erst im Jahr 2025 erfolgen werden. Dieser Trend endete jedoch vor etwa zwei Monaten, zeitgleich mit dem starken Rückgang der Dienstleistungsinflation.

Die Zinssätze werden in erster Linie von der Inflations- und Beschäftigungsentwicklung bestimmt, die die Federal Reserve steuern will. In den letzten zwei Jahren gab es in der Regel eine sehr hohe Beschäftigungs- und Inflationsrate, was die Notwendigkeit höherer Zinssätze zur Verlangsamung der Inflation auf Kosten der Beschäftigung impliziert. Politisch gesehen würde ich jedoch argumentieren, dass niedrige Beschäftigung und niedrige Inflation (eine Standardrezession) schlimmer sind als das jüngste Paradigma.

Laut Jerome Powell, dem Vorsitzenden der US-Notenbank,

Es gibt das Argument, dass die Beschäftigungszahlen vielleicht etwas übertrieben sind, aber dennoch sind sie stark.

Ich behaupte, dass Jerome Powell hinsichtlich der Wirtschaftsprognose der Fed nicht ganz ehrlich sein kann. Würde sie eine negative Prognose abgeben, würde dies mit ziemlicher Sicherheit zu einer negativen Veränderung der Geschäfts- und Verbraucherstimmung führen und eine sich selbst erfüllende Prophezeiung schaffen. Dennoch denke ich, dass es für Anleger wichtig ist, diese Aussage im Auge zu behalten, da er im Wesentlichen zugibt, dass die jüngsten Beschäftigungsdaten der Regierung wahrscheinlich nicht ganz korrekt sind, was auf die wachsende Diskrepanz zwischen den Beschäftigungsumfragen der Unternehmen und der privaten Haushalte zurückzuführen ist.

Damit ist nicht gesagt, dass die Arbeitslosigkeit heute sehr hoch ist, sondern nur, dass die Schlagzeile „starkes Beschäftigungswachstum“ nicht so zutreffend ist, wie sie vielleicht scheint. Ich habe dies kürzlich im Zusammenhang mit kurzfristigen Anleihen diskutiert, aber es ist hier relevant. Wenn wir die Beschäftigungszahlen anpassen und nur einzelne Vollzeitbeschäftigte im Vergleich zur gesamten verfügbaren Erwerbsbevölkerung betrachten, können wir einen offensichtlichen Rückgang der Beschäftigungsstabilität feststellen:

Aus dieser Perspektive können wir einen deutlichen Rückgang der einzelnen Vollzeitbeschäftigung beobachten, wie er den Rezessionen von 2000 und 2008 vorausging und mit ihnen zusammenfiel. Meiner Meinung nach ist dieser Indikator weitaus nützlicher als die allgemeine Beschäftigungsquote, da er Veränderungen bei der Erwerbsbeteiligung und derjenigen berücksichtigt, die in Teilzeit oder Zweitjobs arbeiten. Das heißt nicht, dass Teilzeit- und Zweitjobs der Wirtschaft nicht zugute kämen, sondern nur, dass es problematisch ist, wenn das gesamte Beschäftigungswachstum seit Mitte 2022 auf Teilzeitjobs zurückzuführen ist, während viele Vollzeitbeschäftigte zusätzliche Arbeit annehmen, wahrscheinlich aufgrund der steigenden Lebenshaltungskosten.

Die Erwerbsbeteiligung ist seit letztem September zurückgegangen und hat sich nach 2020, 2008 oder 2000 nie wieder erholt. Die obige Grafik zeigt deutlich, dass es seit etwa 2000 einen stetigen, rezessionsbedingten Rückgang der einzelnen Vollzeitbeschäftigung gegeben hat. Diese Kennzahl weist auch auf Rezessionen hin, da sie vor 2000 und 2008 zurückgegangen war. Seit diese Daten verfügbar sind, gab es keine Zeiträume, in denen die einzelne Vollzeitbeschäftigung so stark zurückgegangen ist wie seit 2022, ohne dass es zu einer arbeitslosigkeitsbedingten Rezession kam.

Man könnte argumentieren, dass der Aufstieg der Gig Economy und die sozialen oder wirtschaftlichen Veränderungen seit 2020 einen Rückgang der Vollzeitbeschäftigung verursachen könnten, der nicht auf eine Rezession hindeutet. Da jedoch andere Daten die Belastungen für Arbeitskräfte und Verbraucher bestätigen, halte ich das für unwahrscheinlich. Insbesondere die anhaltend niedrigen persönlichen Ersparnisse in Kombination mit sinkenden realen Einzelhandelsumsätzen und steigenden Kreditkartenrückständen. Siehe unten:

Nach der QE-Bonanza im Jahr 2020 führte eine höhere Inflation zu geringeren privaten Ersparnissen. Zunächst gingen die geringeren Ersparnisse nicht mit geringeren Einzelhandelsausgaben einher, da viele Menschen auf Verbraucherkredite zurückgriffen. Heute erleben wir einen Rückgang des Verbraucherkreditwachstums und steigende Zahlungsrückstände, während die realen Einzelhandelsumsätze zurückgehen, was bedeutet, dass immer mehr Menschen ihre Kreditkapazität ausgeschöpft haben und nun ihre Ausgaben kürzen müssen.

Geringe Ersparnisse und hohe Schulden lassen darauf schließen, dass sich dieser Trend fortsetzen und möglicherweise sogar noch beschleunigen dürfte. Geringere Einzelhandelsumsätze deuten auf einen Rückgang der Beschäftigung hin, was schnell zu einer Deflationsspirale führen könnte, wenn man bedenkt, dass die meisten Erwachsenen nicht einmal genug Ersparnisse haben, um ihre üblichen Ausgaben für einen Monat zu decken. Sollten sie ihr Einkommen verlieren, dürften ihre Zahlungsausfälle außergewöhnlich schnell in die Höhe schnellen. Tatsächlich ist dies bereits der Fall, selbst bei einem gemäßigten Rückgang der Beschäftigungsstabilität.

Auch die Zahl der offenen Stellen sinkt sehr schnell, wobei sich der Rückgang im Mai deutlich beschleunigt hat. Insgesamt ist die Zahl der offenen Stellen im Vergleich zu früheren Werten immer noch hoch. Ich glaube jedoch, dass dies daran liegt, dass es heute viel üblicher ist, dass Unternehmen immer offene Stellen ausschreiben, auch wenn ihre Einstellungsabsicht gering ist. Auch die Inflation kann dabei eine Rolle spielen, da Menschen durch einen Stellenwechsel möglicherweise höhere Löhne erzielen, da die Arbeitgeber es nicht gewohnt sind, mit einer hohen Inflationsrate Schritt zu halten, was zu einer anhaltenden Fluktuationssteigerung führt.

Schließlich ist auch ein deutlicher Rückgang der Arbeitszeiten zu verzeichnen. Die US-Arbeitsstunden liegen zwar immer noch deutlich über dem Niveau der meisten westlichen Länder, sind seit 2020 jedoch stark zurückgegangen. Zweifellos ist der Wechsel von Vollzeit zu Teilzeit mit dieser Veränderung verbunden. Dies ist jedoch wiederum ein Signal für eine abnehmende Stabilität des Arbeitsmarktes. Siehe unten:

Wird der BND in einer Rezession immer steigen?

Meiner Ansicht nach ist es relativ klar, dass die USA auf eine typische, arbeitsmarktbedingte Rezession zusteuern. Aufgrund der steigenden Arbeitskosten und Zinsen halten die Menschen ihr Ausgaben- und Kreditniveau nicht mehr aufrecht, was zu einer negativen Verschiebung der Beschäftigung führt, die leicht eine negative Rückkopplungsschleife auslösen könnte. Dies könnte das Ziel der Federal Reserve sein. Ich würde jedoch argumentieren, dass ihr direkter Einfluss auf die Wirtschaft stark überschätzt wird, da höhere Zinsen kaum Auswirkungen auf die Entwicklung der Aktienmärkte hatten und die Kreditaufnahme der Verbraucher wahrscheinlich aufgrund der Kapazität und nicht aufgrund der Kreditkosten zurückgeht. Meiner Ansicht nach haben QE und QT in der modernen, liquiditätsgetriebenen Wirtschaft einen weitaus größeren wirtschaftlichen Einfluss als kurzfristige Zinsen (abgesehen von einigen zinssensitiven Sektoren).

Dennoch ist es wahrscheinlich, dass die Zinsprognose der Federal Reserve in einer beschäftigungsbedingten Rezession sinken wird. Ich gehe weiterhin davon aus, dass die Öl- und Lebensmittelpreise unabhängig von der Konjunktur steigen werden, was größtenteils auf geopolitische Handelsprobleme zurückzuführen ist. Der Schock höherer Arbeitslosigkeit könnte die Inflation jedoch vorübergehend gegen Null oder darunter drücken. Historisch gesehen wäre dies ein positiver Faktor für die BND, da die Zinsprognosen normalerweise mit der Konjunktur sinken.

Selbst wenn die mittelfristigen Zinsen sinken, wird der BND-Kurs wahrscheinlich nicht steigen, wenn die Spreads für erstklassige Unternehmensanleihen sinken. Dieser Spread war in den letzten Monaten niedrig, was möglicherweise auf eine Unterschätzung des Kreditrisikos der Unternehmen zurückzuführen ist. Der dritte BND-Kurs in solchen Anleihen dürfte in einer Rezession an Wert verlieren, es sei denn, die Zinsen für Staatsanleihen sinken deutlich. Sehen Sie sich diese Kennzahl unten an:

Dennoch erwarte ich, dass die BND in den kommenden sechs Monaten aufgrund des disinflationären oder möglicherweise deflationären Rezessionsübergangs an Wert gewinnt. Wie bei der Fed basiert meine Einschätzung auf „Daten“, sodass meine Prognose für die BND hauptsächlich von den Veränderungen der Beschäftigungs- und Dienstleistungsinflation abhängt. Seit März hat sich meiner Meinung nach die Prognose der BND aufgrund der stärkeren Rezessionssignale verbessert.

Ich werde heute keine BND kaufen, da meine langfristige Einschätzung sehr pessimistisch bleibt. Sollte es tatsächlich zu einer Rezession kommen, erwarte ich, dass die Federal Reserve schnell wieder zu deutlichen Zinssenkungen und QE übergehen wird, da sie aus politischen Gründen die Wirtschaft ankurbeln muss, auch wenn dies Inflationsdruck erzeugt. Vielleicht werden sie nicht zu solch extremen Maßnahmen greifen, weil sie aus dem Debakel nach 2020 eine Lehre gezogen haben, aber ich bezweifle das. Angesichts des Gesamtschuldenniveaus und der schlechten Zahlungsfähigkeit der Banken sehe ich tatsächlich keinen Weg, wie die Fed es vermeiden kann, wieder zur Schaffung übermäßiger Liquidität zurückzukehren.

Daher erwarte ich, abgesehen von geopolitischen oder anderen unvorhersehbaren Ereignissen, dass die Inflation deutlich sinkt und dann noch weiter steigt, wenn eine Rezession eine Rückkehr zu übermäßig gemäßigten Politiken auslöst. Natürlich ist diese Ansicht spekulativ, und meine sich ändernde Einschätzung der BND bezieht sich in erster Linie auf kurzfristige wirtschaftliche Veränderungen. Wer spekulativ denkt, findet möglicherweise ein gewisses Risikopotenzial in aus dem Geld liegenden Call-Optionen auf die BND oder vielleicht in Anleihenfonds mit längerer Laufzeit wie (EDV), (TLT) oder (ZROZ). Ich könnte in Erwägung ziehen, auf diese Weise eine optimistische Position einzunehmen, da ich bis zum Jahresende mit einem vorübergehenden starken Anstieg rechne. Dennoch betone ich noch einmal, dass ich nicht erwarte, dass die USA in absehbarer Zukunft dauerhaft (für zwei oder mehr Jahre) zu Zinssätzen nahe Null zurückkehren werden. Daher ist meine Einschätzung der BND neutral, mit einer kurzfristig optimistischen und einer langfristig pessimistischen Einschätzung.